家庭服务机器人行业深度研究：千里之行，始于足下（三）

家庭服务机器人行业深度研究：千里之行，始于足下（一）

家庭服务机器人行业深度研究：千里之行，始于足下（二）

家庭服务机器人行业深度研究：千里之行，始于足下（四）

进一步来看毛利率背后的结构因素，有别于通常情况下对内销消费类业务毛利率稳步提升的认知，近年来科沃斯服务机器人毛利率环比有所波动且拉长时间周期来看甚至呈现出下行趋势，13 年公司服务机器人毛利率一度高达53.05%，造成这一现象的主因在于公司服务机器人业务内部结构的变化，主要包括产品结构及渠道结构两方面。首先，产品结构角度来看，17 年贡献公司毛利70%以上的地宝系产品中规划类销售占比已经达到41.44%，这一比例在15 年仍是零，作为升级产品规划类的扫地机器人无论是局部规划还是全局规划均价及毛利率均显著高于传统随机式产品；不过，环比来看，无论是升级产品还是原有品类均价均呈现下滑趋势，一方面新技术快速普及背景下竞争加剧或使得新产品均价存在下行压力，另一方面行业新品快速迭代背景下，为实现原有产品的迅速出清，降价似乎也成为了相对较优的选择，如公司16 年在随机类产品上也采取了主动的价格调整策略；综合影响下单产品毛利率趋势持续向上的动力并不强劲，这也是为什么我们看到此前科沃斯毛利率在产品结构优化背景下依旧出现下滑的原因之一。通常意义上来看，对于技术迭代较快的行业，毛利率走势是结构优化与单品趋势综合博弈的结果，不能一概而论，不过向好依旧是大概率事件。此外，值得一提的是，在行业竞争加剧的背景下，18 年以来第三方数据显示的扫地机器人终端均价仍有提升，这从某种意义上或也说明，在行业逐步完成随机到规划的升级之后，产品均价下行压力或在减小。

图48：线上B2C 渠道及线下零售渠道毛利率高于服务机器人整体 

资料来源：公司公告，长江证券研究所

图49：公司毛利率显著高于整体的线上B2C 渠道收入占比持续下滑

资料来源：公司公告，长江证券研究所

另一方面，从渠道结构角度来看，低毛利率渠道占比迅速提升将使得服务机器人毛利率短期承压，这也是公司服务机器人业务毛利率在16 年下滑的主因之一。15 年以来，对公司整体毛利率提升拉动最为显著的线上B2C 渠道收入占比开始逐步下滑，15 年、16年及17 年分别为57.22%、47.93%及41.08%，16 年毛利率最低的线上分销商渠道收入占比大幅提升6.29 个百分点至12.35%，而17 年毛利率略超40%的OEM/ODM 渠道收入占比基本由0 提升至10.32%。基于17 年各渠道经营表现，OEM/ODM 及外销占比持续提升，在此背景下若不考虑产品结构的影响，相对低毛利率渠道的快速增长或对服务机器人毛利率有所拖累。不过正如上文所言，即便从产品结构及渠道结构演化的角度来看，后续服务机器人毛利率或将承压，但考虑到其较清洁小家电业务超过30 个百分点的毛利率领先优势，基于业务结构优化带来的整体毛利率提升仍将延续。

图50：14 年以来公司销售费用率提升较为明显

资料来源：公司公告，长江证券研究所

期间费用来看，在渠道及品牌投入力度加大背景下，公司销售费用率持续上行，从而使得近年来公司整体期间费用率也呈上行趋势。18年前三季度公司期间费用率为26.35%，同比提升1.20 个百分点，其中销售费用、管理费用及财务费用分别同比提升3.29、下降0.27 及下降1.82 个百分点，营销投入力度持续加大，汇兑引致的财务费用改善明显。另外从销售费用结构演变来看，近几年市场营销推广及广告费、平台服务费及佣金占当期销售费用的比例持续提升，其中平台服务费及佣金主要与线上销售增长相关，尤其是海外亚马逊平台；管理费用整体保持平稳，不过研发投入力度明显加大，18 年前三季度研发费用同比增长68.16%至1.50 亿元，占当期营业收入的比重已经达到4%。

图51：公司营销推广及广告费用占销售费用比例提升明显 

资料来源：公司公告，长江证券研究所

图52：18 年前三季度研发费用同比增长68.16%

资料来源：公司公告，长江证券研究所

最终回归到盈利能力来看，尽管公司近来营销及研发投入力度加大，使得期间费用率持续走高，但由于业务结构优化带来的毛利率提升幅度依旧可观，综合影响下，公司盈利能力自17 年以来同比持续改善；18 年前三季度公司实现归母净利润2.88 亿元，同比增长33.85%，归母净利率同比提升0.32 个百分点至7.66%。

图53：18 年前三季度公司实现归母净利润2.88 亿元，同比增长33.85% 

资料来源：公司公告，长江证券研究所

图54：17 年公司归母净利率为8.25%，同比大幅提升1.80 个百分点

资料来源：公司公告，长江证券研究所

系统回顾历史演进及近几年经营表现之后，总结起来，“服务机器人业务+内销+线上渠道+销量”是科沃斯近年来收入端爆发式增长的核心所在。后续来看，市场对扫地机器人行业内销维持较高景气度存在共识，主要担忧是小米进入是否会带来行业格局扰动，对于这一问题，我们认为公司单品份额的确会受到些许影响，但不至于出现明显冲击，一方面行业高景气背景下，供给增加并不会快速地呈现出零和博弈的特性，共赢的局面大概率仍会延续；同时，公司在行业内的规模优势依旧十分明显，预计份额仍是第二名的两倍以上；此外，小米系早在16 年就进入扫地机器人市场，经历近两年的竞争之后，其成果有目共睹，但科沃斯的经营表现也同样抢眼，考虑到小米系扫地机器人产品1699元的切入定价并不低，以及龙头本身的学习调整能力，颠覆性相对有限，类似于小米排插对公牛集团的影响，最终或是共享行业成长。针对内销市场，科沃斯在新零售渠道融合、互联网厂商协作及品类扩张方面均加速布局，因此内销大概率仍将延续较好增长。

图55：小米系主力扫地机器人售价分别为1699 及2499 元 

资料来源：石头科技官网，长江证券研究所

图56：近三年公牛集团整体、转换器及墙壁开关插座收入表现

资料来源：Wind，长江证券研究所

更加值得关注的是，公司外销市场拓展成效从17 年开始逐步显现，后续无论最终是以自主品牌还是代工方式拓展服务机器人业务，公司在品牌知名度、渠道布局、产能布局、客户转化上均有较为明显的优势。综合服务机器人内外销的发展前景，以及无线产品、商用机器人业务等可预期的增量贡献，预计公司收入端成长支撑力度依旧较强，而盈利在业务结构优化背景下也有望持续改善。

iRobot：扫地机器人产业化先驱活力依旧

iRobot 由美国麻省理工学院计算机科学与人工智慧实验室成员于90 年成立，初期主要从事专业服务机器人的研究开发，97 年转向家庭服务机器人研究，并于02 年推出首款清洁机器人Roomba，05 年发布洗地机器人Scooba，同年在纳斯达克上市。实际上，02 年之前基本可以认为iRobot 是一家专注于军用机器人研发销售的企业，即便其02年凭借Roomba 产品发掘了扫地机器人行业，但在02-11 年这一段时间内，公司仍然坚持“民用+军用”的业务架构，直到12 年才开始迈开转型步伐，收购主营机器人视觉、定位及导航的Evolution Robotics，全面发力消费机器人领域。16 年公司剥离军工业务，至此iRobot 才成为一家纯粹的服务机器人公司。

图57：iRobot 发展历程

资料来源：iRobot 官方网站，《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

发展至今，iRobot 已经成为全球范围内家庭清洁机器人的领军企业，在除中国之外的主要市场占据60%以上份额，在美国更是高达80%。NPD、GfK 及iRobot 披露的终端均价超过200 美元机器人市场格局数据显示，17 年iRobot 在美国份额高达85%，Shark介入虽然当年即获得4%的市场份额，但短期仍难以撼动iRobot 的霸主地位；在亚太市场区域，由于iRobot 在中国市场份额相对较小，故其区域市占率低于北美及欧洲，但依旧超过30%，处于地区领先水平；在欧洲、中东及非洲市场公司份额均超过70%。

图58：除中国市场之外，iRobot 区域市场影响力较强

资料来源：NPD, GfK, and iRobot，Robotic Vacuum Cleaners >$200 retail prices，长江证券研究所

量价角度来看，从02 年上市第一台Roomba 至17 年，iRobot 累计向全球客户销售室内地板清洁服务机器人2177 万台，其中17 年销量为369.8 万台，同比增长约26%。成长趋势上，在数据可得的13 年中，除06 年及09 年受外部市场冲击，公司出货增速有所放缓之外，其余各年份销量均实现两位数以上增长，且近年来仍有所提速。与此同时，强大的研发能力支撑之下，产品结构持续升级推动公司销售均价维持提升趋势。

图59：近年来iRobot 家用清洁服务机器人销量增长有所加速 

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

图60：公司家用清洁服务机器人均价总体维持提升趋势

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

17 年iRobot 实现营业收入8.84 亿美元，同比增长约34%，若剔除期内公司并购原日本及西欧地区分销商的影响，预计内生收入增长25%左右；18 年前三季度，公司实现收入7.08 亿元，同比增长27%，新品放量叠加价格上行带动美国市场同比增长45%；剥离政府业务之后，经营专注叠加美国市场发力背景下iRobot 收入端增长有所提速。盈利能力来看，由于包含政府采购相关业务无法剔除，15 年之前公司净利润参考意义有限，17 年及18 年前三季度公司分别实现净利润约 0.51 及0.63 亿美元，对应净利率分别为5.77%及8.87%，在海外市场消费品公司中盈利能力已经较为突出，同时公司毛利率也较高，17 年约为49%，18 年前三季度进一步提升至52%。

图61：18 年前三季度iRobot 实现收入7.08 亿美元，同比增长约27% 

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

图62：18 年前三季度iRobot 净利润约为6280 万美元

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

总的来说，作为全球家庭服务机器人行业领先公司，iRobot 市场份额优势极为显著；经历12 年业务转型之后，公司近年来收入及业绩表现均呈现出明显的上行趋势，且增量主要来源于家庭清洁服务机器人保有量相对较高的美国市场。纵观iRobot 至今的发展历程，02 年及12 年是两个相对较为重要的时间节点，02 年公司切入家庭服务机器人市场并大获成功，12 年公司转型全力关注消费机器人领域之后，渗透率相对较高的美国市场重拾增长。

图63：18 年前三季度 iRobot 毛利润3.69 亿美元，同比增长约29% 

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

图64：18 年前三季度iRobot 毛利率约为52%

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

首先，作为一家初期专注于专业服务机器人且销售对象主要为政府的创业型公司，iRobot 却通过中途转型引领了扫地机器人行业的发展，考虑到扫地机器人本身属于吸尘器的子品类，理论上传统吸尘器厂商或有更大的优势，正如本篇第二部分所述，率先开启扫地机器人研发的的确是伊莱克斯及戴森等传统吸尘器厂商，但均因原型产品难以达到传统品类的使用效果且价格较高而未重点发力。而iRobot 推出的Roomba 则在产品性能及价格方面做了较好的平衡，同时通过将生产环节外包给成本较低的中国企业（Jetta Company），从而使得初代产品市场售价仅约为200 美元，显著低于传统厂商数千美元的售价，极大地促进了市场销售，成为行业先行者，而传统吸尘器厂商如戴森、Shark 等直到15 年及之后才陆续上市推广相应产品。

图65：iRobot 公司12 年开启消费转型并在16 年剥离政府业务 

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

图66：12 年之后公司国内市场销售占比开始逐步回升

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

另一个值得关注的阶段为12 年至今：事实上，从公司业务收入结构演变来看，09 年之前iRobot 政府采购相关业务收入占比呈持续提升趋势，这预示着至少在09 年之前公司军工业务增速快于家用机器人；金融危机之后，政府支出受限，公司政府采购订单开始下滑，使得iRobot 于12 年将经营重心转向消费市场。截至目前，从经营表现来看，公司12 年所推动的转型效果明显，而这其中最核心的驱动力量是源自于美国市场。区域销售结构来看，iRobot 家庭机器人业务国内销售占比自12 年开始触底回升，近两年美国区域收入复合增速高达39%，而欧洲和日本区域分别仅为24%及14%，iRobot 在成长较快的中国市场17 年收入同比下滑27%，16 年经营表现也较为平淡，公司在竞争激烈的中国市场表现挣扎，预计与其在国内相对较高的定价存在一定关系。

图67：iRobot 销售费用率环比回升且研发投入持续维持在较高水平 

资料来源：《iRobot Annual Report》，长江证券研究所

图68：iRobot 技术专利数量领先主要消费科技公司

资料来源：2018 Analyst Day，长江证券研究所

近年来，iRobot 在美国市场表现强劲的主因一方面在于其市场营销力度有所加大，包括广告投放、促销以及新兴渠道开拓等（与亚马逊及谷歌等智能家居厂商建立合作），这在其销售费用端已经有所体现，另一方面则在于其强大研发所支撑的新品带动，对于技术迭代较快的行业而言，经营表现呈现出较高的新品驱动特性，其16 年上市的Braava擦地机器人近两年美国市场复合增速近50%，Roomba900 系列也保持较快增长，此外，专利作为研发投入所形成的核心资产，其在捍卫市场地位方面所起的作用正不断增大。

图69：据iRobot 估计目前美国扫地机器人市场渗透率约为10%

资料来源：iRobot 公司公告，长江证券研究所

综上所述，考虑到iRobot 转型前非全力聚焦下家用机器人业务的较好增长，以及转型后相对成熟的美国市场表现，扫地机器人这一产品的普及力量或比预期的更为强劲；与此同时，结合iRobot 初期低价切入扫地机器人市场所获得的成功和12 年以较高定价策略进军中国市场的短期失意，技术迭代较快且处于普及初期的产品在价格策略上的选择或不宜过高；总结12 年iRobot 至今的经营表现，有竞争力的新品配合营销投入依旧是消费品短期放量的不二选择，而长期来看，对于家庭服务机器人行业而言，技术或才是最终的壁垒，维持一定的研发投入或才能对长期可持续发展形成足够支撑。

产业前景展望，千里之行或正始于足下

前文我们主要对扫地机器人行业及两家主导公司iRobot 及科沃斯的历史及现状进行了简要分析，后续我们将首先尝试对扫地机器人行业未来的发展前景进行初步展望，与此同时，对于关注度相对较低但产业发展持续推进的娱乐家庭服务机器人，以及随着技术持续进步有望逐步迎来市场化拐点的助理型家庭服务机器人进行简单探讨。

“狂奔”的扫地机器人成长趋势依旧

作为家庭服务机器人行业最先市场化的品类，尽管吸净率、规划路线等方面常为用户所诟病，然而也正是在这样的质疑声中，扫地机器人实现了其“狂奔”式的增长。根据中怡康披露的全渠道推总数据，17 年我国扫地机器人销量规模超过400 万台，已经具备一定的用户基数，且在习惯传统吸尘器的美国，产品渗透率更高。结合当前扫地机器人的亮眼市场表现，并将后续产品持续完善的预期考虑在内，长周期上基本可以认为功能或已不再是其发展的制约因素，因此空间便成为当前市场关注的焦点。接下来，我们拟将“扫地机器人”拆分为“扫地”和“机器人”两个维度去理解并探讨未来发展空间。

图70：从“扫地”及“机器人”两个维度去理解扫地机器人成长空间 

资料来源：中国知网，长江证券研究所

图71：当前市场推出的扫地机器人与手持产品组合

资料来源：海尔商城，浦桑尼克官方网站，长江证券研究所

首先，从“扫地”功能出发，扫地机器人本质上属于吸尘器子品类，因此在测算其长期成长空间时，需要关注两大指标，第一是扫地机器人在吸尘器行业的均衡结构占比，第二是吸尘器行业未来成长空间。在“均衡结构占比”这一指标上，我们无法回避的问题是，对于传统吸尘器（包括卧式/桶式/手持式等）而言，扫地机器人到底是替代品还是互补品？考虑到吸尘器行业两大新兴子品类“手持推杆式”及“扫地机器人”均维持较好的增长表现，且近来部分厂商开始推出组合式产品，因此目前来看若无技术水平飞跃导致的产品形态或功能出现根本性改变，扫地机器人于传统品类而言，互补或大于替代。

图72：扫地机器人及手持推杆式兴起下的吸尘器内部销售额结构变迁

资料来源：中怡康零售监测，长江证券研究所

 来源：长江证券研究所